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再融资新规对证券行业影响的点评:再融资收紧预期较为充分,业绩波动弹性较小

发布时间:2017-02-20    研究机构:申万宏源

本期投资提示:

事件:2月17日证监会证监会对《上市公司非公开发行股票实施细则》(以下简称《实施细则》)部分条文进行了修订,发布了《发行监管问答—关于引导规范上市公司融资行为的监管要求》。 2月18日,证监会发言人通过答记者问形式就并购重组定价等相关事项进行了解答。

把控再融资规模和节奏,防止资金套利和“脱实向虚”。我们认为此次再融资规则修订核心目的是:1)把控再融资规模和节奏,防止过度融资;2)实现资源有效配置,防止资金短期逐利和“脱实向虚”。监管层主要通过规定发行数量上限和发行时间间隔来把控融资规模和节奏,《监管问答》规定:上市公司非公开发行股票的数量不得超过本次发行前总股本的20%;上市公司申请增发、配股、非公开发行股票的,本次发行董事会决议日距离前次募集资金到位日原则上不得少于18个月。同时,为了防止资金短期套利行为和“脱实向虚”,修订后的《实施细则》和《监管问答》规定:1)价基准日只能为本次非公开发行股票发行期的首日;2)上市公司申请再融资时,除金融类企业外,原则上最近一期末不得存在持有金额较大、期限较长的交易性金融资产和可供出售的金融资产、借予他人款项、委托理财等财务性投资的情形。

再融资调控预期较为充分,规模变动对证券行业业绩的影响有限。自去年四季度开始再融资规模出现明显下滑,10月和11月再融资规模分别为919亿和626亿,2017年1月证监会明确将优化再融资制度,严格再融资审核标准和条件,因此对再融资政策收紧的预期较为充分。根据草根调研了解,再融资承销费率在1%-2%之间,若以1.5%计算,规模变动2000亿,对行业营业收入的影响在1%左右,因此对业绩影响的弹性较小。同时,我们预计2017年IPO 规模将大幅增长,由于IPO 承销保荐费率高于再融资,因此我们判断IPO 业务收入增长可以填补部分再融资业务下降的缺口。

维持行业盈利预测,预计2017年证券行业营业收入为3641亿,净利润为1420亿。在市场环境中性假设下, 我们预计全年市场日均股基成交金额为6000亿,平均佣金率为万分之3.4;IPO 融资规模为2200亿,股权再融资规模为1.2万亿,债券承销规模为6万亿;2017年全年平均自营业务规模为2.1万亿,投资收益率为4%;融资融券全年日均余额为1万亿。

投资建议:2016年以来行业监管趋严,监管层对增发和并购重组持审慎态度,对资管业务降杠杆、去通道,券商板块股价表现主要依靠业绩改善。我们预计2017年行业净利润增长15%,对应ROE 在8%-9%之间,目前证券行业PB 估值为2倍,大券商PB 估值在1.4倍-1.7倍,小券商PB 估值在2倍-2.5倍,属于估值合理区间。个股推荐:我们推荐两条主线:1)IPO 节奏加快,2017年预计规模在2000亿-2400亿,同比增长30%-60%,则IPO 项目储备丰富和直投业务利润贡献大的券商最为受益,推荐国金证券、东吴证券(601555);2)受春节因素影响,1月市场成交较为清淡,日均换手率约为0.9%,基本处于2012-2013年交易底部的中枢水平,若后面成交金额提升,则经纪业务收入占比高的券商更为受益,推荐长江证券。

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